Заимствования на рынке ценных бумаг – давно используемая крупными застройщиками практика, и сейчас нет никаких причин от нее отказываться. Привлечение финансирования путем облигаций крупные компании практиковали и раньше. Выпускали облигации такие компании, как «ЛСР» и «Эталон». Но в таком деле все упирается в обеспечение, поэтому мелкие компании просто не попадут в котировальный список. Если у застройщика нет возможностей вернуть деньги по облигациям, это означает дефолт.

Однако есть тема, которая стоит особняком: «продажи» путем тех или иных инструментов непосредственно квартир самим покупателям. Тема такая многогранна и очень интересна. Например, жилищные сертификаты. Сейчас они ассоциируются с госпрограммами, скажем, для военнослужащих и т.п. Речь идет о разновидности субсидии, когда вместо денег используются сертификаты, которыми можно оплатить некое количество квадратных метров. Подобного рода бумаги на самом деле может выпускать любой застройщик. Но в случае с государством сертификаты обналичить невозможно: они конвертируются в квадратные метры.

Как может выглядеть такой процесс? Это даже не векселя, их номинал не меняется, они не индексируются на инфляцию; это – депозитные сертификаты. Грубо говоря, государство кладет покупателю на счет некий депозит, которым тот имеет право распоряжаться через сертификаты. Сейчас, когда появились эскроу-счета, покупателю фактически тоже открывается депозит, правда, он эти деньги может забрать. Либо купить на них квартиру. Так что любое употребление слова «жилищный сертификат» не имеет смысла по причине своей тупиковости: его, по сути, заменили эскроу-счета. Действительно, людям нужны не квадратные метры: им нужна квартира.

В свое время арбитражный суд определил строящуюся квартиру как будущую вещь. Таким образом, ДДУ – это договор приобретения будущей вещи. Но схема с сертификатами работает только в том случае, когда объектом купли-продажи становятся квадратные метры как таковые. Потому что будущая вещь может быть либо родовая, либо индивидуально определенная, что в ситуации со строящимся жильем невозможно. Когда покупают будущую нефть, покупают сколько-то литров такой-то марки, про которую известно, что ее нальют из определенной бочки. С квартирой есть тонкость: покупателю не все равно, из какой «бочки» ему «нальют» квадратных метров: из одно-, двух- или трехкомнатной. И в каком месте дома эта квартира будет расположена, покупателя тоже весьма интересует. Поэтому конструкция ДДУ в такой трактовке страдает доктринальным пороком.

Еще один возможный инструмент для продажи квартир –  облигации. Но оборотные ли они? Нет. На предъявителя, или же именные? Именные. Таким образом, получается, что появляются именные облигации, дающие право на получение конкретной квартиры в конкретном доме. И возникает тот же доктринальный порок: облигации – с одной стороны, индивидуально определенная вещь – с другой. И, случись что, ни один суд не примет иск «покупателя», потому что нет доктрины, позволяющей вынести справедливое решение. Если это – облигация, то покупатель имеет право на получение денег, обозначенных в номинальной стоимости облигации, а про квартиру можно забыть. Если же это – все-таки право на индивидуально определенную вещь, тогда речь идет не об облигациях: это – уже ценная бумага.

Неважно, какие облигации выпускает застройщик: есть Закон о ценных бумагах, и все должно быть оформлено в соответствии с ним. А в нем жилищные облигации не фигурируют. И без права покупателя на судебную защиту рано или поздно встанет вопрос о мошенничестве. Если застройщик эмитирует облигации, то должен быть проспект эмиссии, депозитарий, и т.д. Нужно нанимать когорту юристов, которые смогут провести все законным образом, иначе получится «МММ». Строители берут у человека деньги, а взамен выдают бумажку, которая не имеет никакой юридической силы. Облигация –долговой инструмент. Покупатель – то есть, приобретающее их лицо – является кредитором застройщика. И застройщикам никто не запрещает выпускать облигации.

Но все, что имеет отношение к выпуску и продаже облигаций на рынке B2C, подпадает под ограничение, касающееся деления на квалифицированных и неквалифицированных инвесторов. Первым – так называемым институциональным – облигации продавать можно. Вторым – нельзя. Рынок первичной недвижимости двигали и двигают инвестиционные спекулянты. И оборотные облигации в такой ситуации были бы очень кстати. Но непонятно, как привязать их к стоимости квадратного метра. Цена метра изменяется, у облигации появляется рыночная стоимость – и это очень интересная тема. Но неподъемная, поскольку никто так и не понял, как именно правильно сделать секьюретизацию. Застройщики и банки – «за». ЦБ – тоже, но лишь на словах: ведь необходимо разработать соответствующий пакет документов, пруденциальный контроль и т.д.

Альтернатива облигациям – акции. И, заменив одно другим, можно получить европейскую схему кондоминиума. Кода человек покупает облигации, он становится кредитором. А когда приобретает акции – должником, поскольку принимает на себя все обязательства компании, соразмерные объему собственности. Практика в разных странах разная, но акции оборотоспособны. И тогда возникает вторичный рынок, а значит, пересчет на метры не обязателен.
В кондоминиуме все просто. Застройщик учреждает корпорацию – скажем, ЗАО. Выпускает акции, акционеры их покупают и могут все вместе взять ипотечный кредит в банке на строительство дома. Получатся этакая коллективная ипотека. Она распределяется по долям и ложится бременем на всех сообразно доле каждого.

И, наконец, четвертая тема: то, что у нас сейчас называют проектным финансированием, на западе является довольно понятным институтом под названием «неипотечная секьюритизация». Застройщик создает компанию-оригинатор, в распространенной аббревиатуре – SPV. У нас в одном из вариантов поправок к 214-му ФЗ возникало определение «спецюрлицо», когда пытались прописать западную схему напрямую. Спецюрлицо формирует пул облигаций и продает их инвесторам. Эти бумаги можно привязать к метру, а можно и не привязывать. Ведь что такое «истинное» проектное финансирование? Это ситуация, когда проектная компания, она же оригинатор, продает инвесторам потенциальные доходы от продажи будущего жилья. Каждый проданный метр возвращает на счет инвестора известную сумму. Возможен вариант, когда это все привязано к конкретным квартирам, но такая схема довольно сложна, если вспомнить проблему индивидуально определенной или родовой вещи. Можно говорить, что одна квартира – отдельная эмиссия, вторая – еще одна и т.д. Но отдельная эмиссия на отдельную квартиру – это уж точно глупость: нужно иметь некий пул.

Деньгами, полученными от инвесторов, оригинатор не распоряжается. Суть проектного финансирования состоит в том, что оригинатор не имеет никаких активов. Его актив –будущие доходы. Оригинатор ничего не покупает и не продает, все делает управляющая компания. Схема такова: застройщик – активы; оригинатор – будущие доходы; управляющая компания – эскроу-счета. И если даже случится недострой, никто не страдает. Обанкротить застройщика в такой модели невозможно, но представленная модель совершенно не предполагает продажи чего-либо до завершения строительства. Потому что как только происходит продажа строящегося жилья, она происходит не-инвесторам, в том понимании проектного финансирования, которое принято на Западе.

Так что главная проблема заключается в следующем: можно продать инвесторам облигации, но они имеют право на возврат вложенных денежных средств. Если работать по истинному проектному финансированию, инвесторы получат право на доходы, которые ты получишь, когда будешь продавать построенное жилье. Эта схема прекрасна еще и тем, что можно купить что-то у себя самого. В случае, когда оговаривается соглашение о продаже по определенной цене, можно купить доли и отказаться от будущих доходов в пользу приобретения квартиры в натуре. Если такой механизм отрегулировать, то вопросов не будет. За исключением одного: рубли друг от друга неотличимы, а квадратные метры все разные. Метры, превращенные в деньги, работают безупречно, но если ты хочешь именно метры, придется решать, на какую квартиру ты претендуешь. Придется билетики тянуть.

Тем не менее, это предельно интересная тема, вскрывающая подноготную т.н. «проектного финансирования», за которым у нас скрывается обыкновенное целевое финансирование.